- 期货市场操纵法律规制论
- 钟维
- 17513字
- 2025-03-28 12:40:07
三、 期货市场操纵的基本类型
对期货市场操纵行为的第一级分类，是从操纵实现的机制出发，可以将其划分为欺诈型操纵和市场力量型操纵等两种基本类型。1传统上，根据行为人在操纵中所采用的手段，又可以对欺诈型操纵做进一步的划分，从而将期货市场操纵区分为交易型操纵、信息型操纵和市场力量型操纵等三种基本类型。2其中，根据操纵是基于真实的还是虚假的交易活动，又可以将交易型操纵区分为真实交易型操纵和虚假交易型操纵。3而随着操纵活动涉及的市场范围不断扩大，跨市场操纵也被纳入操纵行为的具体类型当中。4因此，笔者将我国《期货和衍生品法》第12条第2款中明确列举的九种具体操纵行为类型，分别纳入真实交易型操纵、虚假交易型操纵、信息型操纵、市场力量型操纵和跨市场操纵这五种基本类型，来进行具体讨论。需要特别说明的是，在期货市场反操纵立法中对操纵行为的类型进行归纳，是为了方便理解和认定，而不是为了格式化现实中存在的操纵行为。事实上，包括域外法制在内，所有对市场操纵行为的类型化都是对现实中出现的操纵行为模式进行归纳而形成的，并非严谨的逻辑推演的结果。因此，对操纵行为类型的归纳并不是一种严格的非此即彼的分类，互相之间可能会存在交集。在实践中，行为人在进行市场操纵活动时往往也会综合运用多种手段来实现操纵市场的目的。而那些无法纳入明确列举的操纵行为类型的操纵手段，则属于兜底性条款所规制的“操纵期货市场的其他手段”，是为法律规定的第十种类型。
由于真实交易型操纵、虚假交易型操纵、信息型操纵和价格关联型跨市场操纵是证券市场与期货市场共通的操纵行为类型，因此本书的分析结论事实上也可以适用于证券市场操纵。
(一) 真实交易型操纵
真实交易型操纵，是指行为人通过真实的交易活动本身来操纵市场。其典型是连续交易操纵，规定在《期货和衍生品法》第12条第2款第1项，即行为人通过单独或者合谋，集中资金优势、持仓优势或者利用信息优势联合或者连续买卖合约的手段进行操纵。
“合谋”是指行为人之间存在意思联络，对操纵行为存在共谋的事实。“优势”是相对而言的，对于所操纵的合约品种的交易者具有优势即可，不要求行为人具有绝对优势。5联合买卖，是指两个以上行为人，约定在某一时段内一起买入或卖出某种合约。行为人之间形成决议或决定或协议的，应认定行为人具有联合买卖的意图。行为人之间虽没有决议或决定或协议，但行为人之间在资金、股权、身份等方面具有关联关系的，一般可以认定行为人具有联合买卖的意图。符合下列情形之一的，一般可认定为联合买卖：(1) 两个以上行为人按照事先的约定，在某一时段内一起买入或者相继买入某种合约的；(2) 两个以上行为人按照事先的约定，在某一时段内一起卖出或者相继卖出某种合约的；(3) 两个以上行为人按照事先的约定，在某一时段内其中一个或数个行为人一起买入或相继买入而其他行为人一起卖出或相继卖出某种合约的。连续买卖，是指行为人在某一时段内连续买卖某种合约。在一个交易日内交易某一合约两次以上，或在两个交易日内交易某一合约三次以上的，即构成连续买卖。联合买卖和连续买卖，包括未成交的买卖申报，不限于实际成交的买入或卖出交易。6
期货市场的交易型操纵以短线操纵为主。7连续交易操纵的目的是制造行为人所希望的虚假市场行情，误导其他期货投资者的投资决策，从中渔利。例如，当具备资金优势或者其他优势的行为人在很短的时间内(如一个交易日内)连续多次买进某种期货合约，那么其他期货投资者可能会误认为该期货合约的交易处于“牛市”，因而也跟随买进，结果价格上涨，行为人再趁机卖出，获取厚利，待其他期货投资者觉醒时，价格已经下跌，损失惨重；反之，当具备资金优势或者其他优势的行为人在很短的时间内连续多次卖出某种期货合约，那么其他期货投资者就可能会误认为该期货合约的交易处于“熊市”，因而也跟随卖出，结果价格下跌，行为人再趁机买进，获取厚利，待其他期货投资者觉醒时，价格已经上涨，同样损失惨重。8连续交易除了具有给其他市场参与者制造误导性印象，从而引诱其参与交易的作用以外，对于操纵者而言还具有累积头寸从而具备影响价格能力的功能。甚至操纵者还有可能通过连续交易的方式直接影响价格，迫使保证金不足的其他交易者平仓，从而进一步强化价格走势。9因此，对于连续交易中的“连续”一词，不应刻板地理解为必须是时间间隔非常短的一系列交易。只要操纵者所从事的一系列交易活动在交易目的上具有连贯性，且交易时间上相近即可。
比较法上对真实交易型操纵的规定，例如我国台湾地区“期货交易法”第106条：“对于期货交易，不得意图影响期货交易价格而为下列行为之一：一、 自行或与他人共谋，连续提高、维持或压低期货或其相关现货交易价格者。……”韩国《资本市场法》第176条第3款规定，无论何人，不得为了固定或者稳定上市证券或者场内衍生商品的市场价格，而从事连续买卖或者委托、受托从事该行为。但有下列情形之一的除外：(1) 投资买卖业者按照总统令规定的方法，在该证券公开发行或者公售的承销期间结束前三十日内，为了稳定自总统令规定之日起至该证券的承销期限届满止的这段期间的证券价格，促进证券的公开发行或者公售，而从事买卖交易(本款以下简称稳定操作)的；(2) 投资买卖业者按照总统令规定的方法，从该证券上市之日起六个月内，且在总统令规定的期间内，营造公开发行或者公售证券的需要、供给买卖交易(以下简称营造市场)的；(3) 公开发行或者公售证券的发行人的高管等总统令规定之人，委托投资买卖业者实施稳定操作的；(4) 投资买卖业者依据本款第三项的规定，受托从事稳定操作的；(5) 公开发行或者公售的证券的承销人向投资买卖业者委托营造市场的；(6) 投资买卖业者依据本款第五项的规定受托营造市场的。10
(二) 虚假交易型操纵
虚假交易型操纵，是指行为人通过虚假的交易行为来操纵市场。其典型包括约定交易操纵、洗售操纵和虚假申报操纵，分别规定在《期货和衍生品法》第12条第2款第2、3、5项。
1. 约定交易操纵
约定交易操纵，又称为对敲或对倒，是指行为人通过与他人串通，以事先约定的时间、价格和方式相互进行期货交易的手段进行操纵。
与他人串通，是指两个以上行为人为了操纵期货市场，达成共同的意思联络。以事先约定的时间、价格和方式相互进行期货交易，是指两个以上行为人共同实施的、由一方作出交易委托，而另一方依据事先的约定作出时间相近、价格相近、数量相近、买卖方向相反的委托，双方相互之间进行的期货交易。约定的时间，是指两个以上行为人约定的进行交易的时间。买入申报和卖出申报在时间上相近，就可以构成约定交易的时间要件的充分条件。约定的价格，是指两个以上行为人约定的进行交易的申报价格。买入申报和卖出申报在价格上相近，就可以构成约定交易的价格要件的充分条件。约定的方式，是指两个以上行为人约定的进行交易的申报数量和买卖申报方向。买入申报和卖出申报在数量上相近，就可以构成约定交易的申报数量要件和买卖申报方向要件的充分条件。11
约定交易操纵的目的是让交易价格和交易量被记录在市场的公开揭示系统中，制造交易活跃的假象，误导并引诱其他交易者参与交易，操纵者就可以趁机牟利。12例如，几个行为人为了制造虚假的市场行情，控制和影响期货交易价格或者市场持仓量，事先串通好交易的时间、成交的价格和交易的方式，于是在既定的时间内，当其中的一个行为人以既定的高于市场交易价的价格卖出或者以既定的低于市场交易价的价格买进时，另一个行为人按照约定立即买进或者卖出，通过期货交易所计算机撮合成交后，使当日的成交价格出现上涨或者下跌的显示(其中的损失暂时先由后一个行为人承担)，其他期货交易者不明真相，误认为期货交易价格可能真的要上涨或者下跌了，于是都跟着买卖，行为人趁机反向操作，不但可以弥补开始的亏损，而且能够获取非法暴利。13需要注意的是，行为人根据交易所的业务规则约定达成的期货转现货交易，虽然外观上与对倒相似，但符合交易所的业务规则，实际上不构成违法行为，不适用该规定。14
比较法上对约定交易操纵的规定，例如日本《金融商品交易法》第159条第1款规定，任何人不得为使他人误解该等交易的状况，使他人误解在有价证券买卖、市场金融衍生品交易或场外金融衍生品交易中的某一交易正在繁荣地进行等，实施下列行为：……(4) 事先与他人串通，在自己卖出的相同时期以相同的价格，由他人买入该金融商品而进行该卖出。 (5) 事先与他人串通，在自己买入的相同时期以相同的价格，由他人卖出该金融商品而进行该买入。 (6) 事先与他人串通，以他人为该交易对方，在进行市场金融衍生品交易或场外金融衍生品交易要约的相同时期，以该交易的约定数值相同的约定数值，进行该交易的要约。 (7) 事先与他人串通，以他人为该交易对方，在进行市场金融衍生品交易或场外金融衍生品交易要约的相同时期，以该交易的对价金额相同的对价金额，进行该交易的要约。 (8) 事先与他人串通，以他人为该交易对方，在进行市场金融衍生品交易或场外金融衍生品交易要约的相同时期，以该交易条件相同的条件，进行该交易的要约。 (9) 实施前各项所列行为的委托等或受托等。15日本《商品期货交易法》第116条第3项将其定义为：“关于商品市场交易，事先与他人串通，进行下述交易的要约邀请：在自己进行交易要约邀请的同时，以与该交易同样的对价或约定价格，由他人进行要约以使该交易成立。”16韩国《资本市场法》第176条第1款规定，无论何人，不得以使他人误认为上市证券或者场内衍生商品的买卖处于兴旺，或者以使他人作出错误判断为目的，而行使下列行为：(1) 在与自己卖出该证券或者场内衍生商品的相同时期，事先与他人约定，以相同的价格或者约定的价格让对方买入之后，再向其卖出的行为；(2) 在与自己买入该证券或者场内衍生商品的相同时期，事先与他人约定，以相同的价格或者约定的价格让对方卖出之后，再向其买入的行为；(3) 不以转移权利为目的，进行虚假买卖证券或者场内衍生商品的行为；(4) 委托或者受托本款第一项至第三项规定的行为。17《欧盟委员会第2016/522号授权条例》称之为“不当的对敲指令”，即由相同的一方或串谋的多方以非常相似的数量和价格几乎同时下达买卖的交易指令进行交易。18
监管文件方面，根据欧洲证券监管者组织《市场滥用指令实施指引》，不当的对敲指令是指不同的交易者互相串通，以相同的价格和数量发出的，买和卖的指令同时或几乎同时进入交易系统的交易。19根据英国《市场行为守则》，同一个交易者，或不同的交易者互相串通，以相同的价格和数量发出的，买和卖的指令同时或几乎同时进入交易系统的交易，属于操纵。20
约定交易操纵在我国通常也被称为对敲。我国有学者在对期货交易中的欺诈行为进行研究时也使用了“对敲”这一概念，21但需要注意的是，在其研究中所谓的“对敲”实际上指的是场外冲销行为。在美国《商品交易法》中，场外冲销被规定于第4b条(a)(2)(D):“针对订立任何远期交割商品出售合约或互换(该等合约或互换系指并非在指定合约市场上、也并非按其规则为任何其他人、代表任何其他人或者与任何其他人达成的或将达成的合约或互换)的指令或针对该等合约的订立，任何人作出下列子款所述行为或者就相关事宜作出该等行为的，当属违法：( D) ( i) 在某指令被该人宣称为将在某一指定合约市场执行或按其规则执行，或按规定应在某一指定合约市场执行或按其规则执行的情形下，对该指令进行场外冲销；或( ii) 在某指令被该人宣称为将在某一指定合约市场执行或按其规则执行，或按规定应在某一指定合约市场执行或按其规则执行的情形下，通过对冲任何其他人的1个或1个以上指令来完成某指令，或者未获得该其他人事先同意时，在知情的情况下故意地成为该其他人卖出指令的买方或成为该其他人买入指令的卖方，除非该指令根据该指定合约市场的规则执行。”类似规定也存在于新加坡《证券期货法》第207条、新加坡《商品交易法》第44条和我国台湾地区“期货交易法”第108条。禁止场外冲销的理由在于，期货交易应通过竞争产生市场价格，而非通过几个大交易商的对敲方式形成价格，因为这种价格并非真实的价格。22在场外冲销的情形下，客户的交易指令实际上未被下达到交易所并通过集中交易系统撮合成交，而是由交易商将不同客户的指令进行私下匹配。而约定交易操纵是由不同交易者串通在交易所进行的交易。因此，必须要将此种实为场外冲销的“对敲”与约定交易操纵进行明确区分。
2. 洗售操纵
洗售操纵，又称为自买自卖、冲洗交易、自我交易，是指行为人通过在自己实际控制的账户之间进行期货交易的手段进行操纵。我国证监会查处的期货市场操纵案件中，90%包含有洗售的情节。23
自己实际控制的账户，是指行为人具有管理、使用或处分权益的账户，主要包括下列账户：(1) 行为人以自己名义开设的实名账户；(2) 行为人以他人名义开设的账户；(3) 行为人虽然不是账户的名义持有人，但通过投资关系、协议或者其他安排，能够实际管理、使用或处分的他人账户。24洗售的主要特征是行为人单独行动，不需要他人配合；采取的主要手段是以自己为交易对象，从事不真正转手的自买自卖活动，以影响期货交易价格或交易量。例如，期货公司的客户将相同品种、相同数量、相同交割日期、相同价格的合同，分别委托两个或者两个以上期货公司，自己买进，自己卖出，通过电脑自动撮合成交，但实际上买主与卖主是同一个人，期货合约并没有真正地转手，目的也是人为地抬高或者压低期货交易价格，制造虚假的市场行情，骗取其他期货投资者上当。又例如，同一个行为人以相同的价格、相同的数量买卖相同的期货合约，以达到诱骗其他期货交易者买进或者卖出相同的期货合约的目的。25
比较法上对洗售操纵的规定，例如日本《商品期货交易法》第116条第1项将其定义为：“关于商品市场交易，进行不以上市商品所有权(电力的情况下，指接受电力供给的权利)转移为目的的买卖交易。”26《欧盟委员会第2016/522号授权条例》将其定义为：“达成关于金融工具、相关现货商品合约或基于排放配额的拍卖产品的交易获益或市场风险不变或在一致行动、串谋的当事方之间转移的安排。”27
监管文件方面，根据欧洲证券监管者组织《市场滥用指令实施指引》，洗售是指通过买卖金融工具时的某种安排，使得交易不发生实际利益或市场风险上的变化，或者实际利益或市场风险只在一致行动或串通的交易方之间移转。28根据英国《市场行为守则》，洗售是指不发生实际利益或市场风险上的变化，或者实际利益或市场风险只在一致行动或串通的交易方之间移转的，对合格投资的买卖行为。29
3. 虚假申报操纵
虚假申报操纵，是指行为人通过不以成交为目的，频繁或者大量申报并撤销申报的手段进行操纵。
行为人在申报时不以成交为目的，可结合申报、撤单情况及其他行为特征综合判断。在满足行为特征的情况下，行为人存在少量成交或者部分成交的，不影响对“不以成交为目的”的认定。在行为模式上，行为人不以成交为目的地频繁申报、撤单或者大量申报、撤单，制造虚假的市场深度表象，或者意图制造人为的价格涨跌方向，并通常会进行与原申报方向相反的交易或者谋取相关利益。30在程序化交易时代，特别是高频交易兴起后，此种操纵手段对市场的威胁更为突出。31
比较法上对虚假申报操纵的规定，例如美国《商品交易法》第4c条( a) (5) ( C)作出禁止性规定，称之为“幌骗”。 《欧盟委员会第2016/522号授权条例》将其称之为“分层和幌骗”，是指为了在订单簿的另一侧进行交易，在订单簿的买方(或卖方)一侧经常提交多个或大量远离合理价格的指令。一旦交易发生，将撤销无意执行的指令。32
监管文件方面，根据国际证监会组织《对市场操纵的调查与起诉的增补》中新增的操纵行为手段即包括“幌骗订单簿以发送虚假的市场信号”。33根据欧洲证券监管者组织《市场滥用指令实施指引》，不以履行为目的下单，是指进入交易系统尤其是电子交易系统的，比先前的买价/卖价更高/更低的指令。其目的不是为了执行该指令，而是为了给市场造成在那个价格对该金融工具存在需求或供应的误导性的印象。34英国《市场行为守则》将其定义为，进入电子交易系统的，比先前的买价更高或比先前的卖价更低的指令，并且在其被执行前就将其撤回。其目的是给市场造成对该合格投资在那个价格存在需求或供应的误导性的印象。35
(三) 信息型操纵
信息型操纵，是指行为人通过向市场注入信息，从而引诱他人据此作出交易决定的方式来操纵市场。其典型包括蛊惑操纵和抢帽子操纵，分别规定在《期货和衍生品法》第12条第2款第4、6项。
1. 蛊惑操纵
蛊惑操纵，是指行为人通过利用虚假或者不确定的重大信息，诱导交易者进行期货交易的手段进行操纵。
虚假信息，是指与真实情况不一致，或者与真实情况不完全一致，或者拼接、隐瞒、歪曲了重要事实，误导他人的信息。不确定的信息，是指有关特定事件发生与否及其程度尚处于不确定状态的信息。重大，是指虚假信息或者不确定的信息能够对期货交易价格或者交易量产生影响。诱导，是指行为人的利用虚假或者不确定的重大信息的行为影响了交易者的决策，使交易者进行了期货交易，即两者之间存在因果关系。进行期货交易，不仅包括建仓达成期货交易的行为，还包括平仓行为。36一般认为，“利用”主要指传播行为，包括编造并传播行为，也包括未编造但传播行为。37
蛊惑操纵的典型做法，是行为人进行期货交易时，利用虚假或者不确定的重大信息，诱导交易者在不了解事实真相的情况下作出交易决定，影响期货交易价格或交易量，以便通过期待的市场波动，取得经济上的利益。行为人通常在编造、传播或者散布虚假或者不确定的重大信息之前买入或卖出相关期货；而在编造、传播、散布虚假或者不确定的重大信息及价格发生波动之后卖出或买入相关期货。行为人可以是虚假或者不确定的重大信息的编造者，也可以是其传播者或者散布者。38
由于《期货交易管理条例》中没有关于蛊惑操纵的规定，因此在中国证监会制定的《关于〈期货交易管理条例〉第七十条第五项“其他操纵期货交易价格行为”的规定》第一次明确规定蛊惑操纵之前，在相关案件中监管机构是以编造、传播虚假信息的名义处罚的。例如，在曾改雄编造、传播虚假信息案中，当事人以虚构的“蛋品流通协会”名义编造、传播虚假信息，使投资者产生全国性鸡蛋行业协会实名举报，交易所等监管部门会调查JD1609合约做多资金的认识。导致当日JD1609合约成交28. 98万手，成交量为近5个月新高。收盘结束合约价格下跌152点，跌幅3. 87%，盘中最大下跌160点，跌幅4. 1%。不仅如此，当事人在编造并传播虚假信息前，还使用其个人期货交易账户分两次卖开1手、2手JD1609合约空单，6月15日虚假信息发布后，于当日买入3手JD1609合约平仓，获利1260元，扣除交易手续费36. 18元，违法所得1223. 82元。39可见，该案当事人的行为实际上构成了蛊惑操纵。中国证监会大连监管局之所以能够如此处理，是因为蛊惑操纵包含了编造、传播虚假或误导性信息的情节，因此在有关前者的规定尚未明确的时候，可以以后者的名义进行处罚。
比较法上对蛊惑操纵的规定，例如新加坡《证券期货法》第209条第1款规定：“任何人不能通过以下方式，引诱或企图引诱他人进行期货合约交易或杠杆式外汇交易——( a) 制作或公布其知道或应当有理由知道为虚假、引人误解或欺骗性的声明、承诺或预测；( b) 不诚实地隐瞒重大事实；( c) 不计后果地制作或公布虚假、引人误解或欺骗性的声明、承诺或预测；或( d) 使用任何机械、电子或其他设施，记录或存储其知道在重大事项上为虚假或引人误解的信息。”40新加坡《商品交易法》第48条规定：“任何人不得为诱使或企图诱使他人从事某一商品合约、商品期货合约或某一商品合约种类、商品期货合约种类的交易，直接或间接——( a) 在明知或应当明知的情形下，对任何事实作出虚假的或在其陈述时间和陈述情形下具有误导性或欺诈性的陈述；( b) 在明知或应当明知的情形下，由于信息的遗漏作出虚假性、误导性或欺诈性的陈述。”41日本《金融商品交易法》第159条第2款规定，任何人不得为了诱导有价证券买卖、市场金融衍生品交易或场外金融衍生品交易中的某一交易而实施下列行为：……(2) 散布因自己或他人的操纵，交易所金融商品市场中的上市金融商品等或场外交易有价证券市场中的场外交易有价证券的市场行情会发生变动之内容的流言。 (3) 进行有价证券买卖等时，故意对重要事项进行虚假或使他人误解的表述。42韩国《资本市场法》第176条第2款规定，无论何人，均不得以引诱他人买卖上市证券或者场内衍生商品为目的，而行使下列行为：……(2) 散布有关该证券或者场内衍生商品的市场价格，因自己或者他人的市场操纵而变动的谣言的行为；(3) 买卖该证券或者场内衍生商品的，对重要事实进行虚假标注，或者作出引人误解的标注的行为。43《欧洲议会与欧盟理事会第2003/6/EC号指令》第1条第2款第( c)目规定，在明知或应知信息具有虚假或误导性的情形下，通过媒体(包括互联网)或以任何其他方式传播信息(包括散布谣言和虚假或误导性消息)，且该信息发出了或可能发出关于金融工具的虚假或误导性信号属于市场操纵。44更新的《欧洲议会与欧盟理事会第596/2014号条例》第12条第1款第( c)目将其定义为，在明知或应知信息是虚假或误导性时，通过包括互联网在内的媒介或以任何其他方式散布信息(包括散布谣言)的行为，发出或可能发出关于金融工具、相关现货商品合约或基于排放配额的拍卖产品的供给、需求或价格的虚假或误导性信号，或使或可能使一种或多种金融工具、相关现货商品合约或基于排放配额的拍卖产品的价格处于异常或人为的水平。45
监管文件方面，欧洲证券监管者组织《市场滥用指令实施指引》将其定义为，通过互联网或其它媒体散布虚假或误导性的市场信息，这样做的目的在于使证券、衍生品合约或基础资产的价格向有利于散布该信息的人的持仓或交易计划的方向变动。46根据英国《市场行为守则》，利用临时或常规性使用传统或电子媒体的机会，发表关于某种合格投资的观点(或间接关于其发行人，如有的话)，而自己先前已经就该合格投资持仓或提交买单，随后从所发表的观点对该工具的价格影响中获益，且未曾同时就利益冲突以恰当且有效的方式向公众披露，属于操纵。47
2. 抢帽子操纵
抢帽子操纵，是指行为人通过对相关期货交易或者合约标的物的交易作出公开评价、预测或者投资建议，并进行反向操作或者相关操作的手段进行操纵。
在行为主体上，此种行为不限于具有特定身份的人才能实施。这是因为，随着互联网等信息传播技术的不断发展，能够通过公开评价、预测或者投资建议，从而影响期货市场的主体不再限于那些具有特定身份的机构和个人。现实中诸如“财经大V” “金融网红”等，都是普通人通过互联网社交媒体等建立较大社会和市场影响力的典型例子。在行为模式上，行为人通常会在期货市场建仓后，对相关期货交易或者合约标的物的交易作出公开评价、预测或者投资建议，影响期货交易价格或者期货交易量，并进行与其评价、预测或者投资建议方向相反的期货交易了结持仓以获利。与蛊惑操纵不同的是，抢帽子操纵行为所作出的公开评价、预测或者投资建议并非事件或事实信息，因此无法用是否虚假或不确定来进行评价。但是，行为人通过发布此类信息，是能够影响市场并配合其市场操作实现操纵目的的。行为人作出公开评价、预测或者投资建议的方式包括但不限于通过报刊、电台、电视台等传统媒体，网站、公众号等电子网络媒体，或利用传真、短信、电子信箱、电话、软件等工具。但行为人依据有关法律、行政法规、规章或有关业务规则的规定，已经公开作出相关预告的，不视为抢帽子操纵。48
比较法上对抢帽子操纵的规定，例如《欧洲议会与欧盟理事会第596/2014号条例》第12条第2款第( d)目将其定义为，事先持有某一金融工具、相关的现货商品合约或基于排放配额的拍卖产品头寸，并在未以合理且有效的方式向公众披露利益冲突的情况下，利用偶然或定期接触传统或电子媒介的机会，发表关于该金融工具、相关现货商品合约或基于排放配额的拍卖产品(或间接关于其发行人)的意见且随后从该意见对金融工具、相关现货商品合约或基于排放配额的拍卖产品的价格产生的影响中获益的行为。49
(四) 市场力量型操纵
市场力量型操纵，是指行为人利用其垄断性的市场力量与期货合约的交割条款来操纵市场。其典型包括囤积操纵和逼仓操纵，分别规定在《期货和衍生品法》第12条第2款第7、8项。
从本质上来讲，期货市场的功能并不在于提供一个现货商品的供应来源。因此在期货市场，只有不到1%的合约最终进行实物交割，而99%的合约都在交割前通过对冲平仓的方式了结。50几乎所有的期货交易者(包括套期保值交易者和投机交易者)都对交割没有兴趣，其参与期货交易仅仅是希望通过期货价格的变动来管理风险或取得投机利益。市场力量型操纵正是利用了交易者的此种心理和他们(持有未平仓合约时)被迫在有限的时间和特定地点进行交割的可能性。51例如，行为人在期货交易的最后阶段不对冲平仓，并利用其他普通交易者对交割的无防备，就能获得对未平仓期货合约的实质控制。随后，由于准备交割时间过晚带来的不便，会促使其他交易者愿意在最后一刻提高出价对冲平仓，以避免交割，这就给之前坚持不对冲平仓的行为人带来了可观的利润。如果行为人同时也在现货市场买入了大量现货商品，从而使可交割现货供应枯竭，那么这种做法就被称为囤积。如果行为人只是控制了期货市场，那么这种做法就被称为逼仓。52当然，期货市场上也可能存在“自然的”( natural)囤积和逼仓，即由供应自然短缺造成的市场失调。自然的囤积和逼仓通常与期货市场的特性有关，而与供求状况无关。53
1. 囤积操纵
囤积操纵，是指行为人为影响期货市场行情通过囤积现货的手段进行操纵。具体又分为多头囤积和空头囤积两种类型。
在多头囤积的情形，行为人利用期货交易的匿名性建立大量期货多头头寸，与此同时，还会控制当地大部分可交割的现货供应。在特定交割月，当那些负有交割义务的空头没有多少准备时间的时候，行为人要求进行交割。此时空头只有两个选择，要么高价买入现货以进行交割，要么溢价向多头买回期货合约以对冲平仓。54行为人不需要控制全国的所有现货供应，只需要控制市场当地的可交割现货供应。由于空头可以立即获取的可交割现货相对于未平仓期货合约要少，作为多头的行为人就能够通过在一系列更高的价格上提供对冲平仓的机会而获利。当然，行为人虽然会把价格推高，但不会把价格推高到促使空头宁愿从交易所以外的地方高价引入现货进行交割的程度。迫使空头以高价对冲平仓是更为成功的操纵手法，否则一旦空头从外地引入现货进行交割，操纵活动结束后行为人还必须要想办法处理这些存货。55
在空头囤积的情形，行为人需要先囤积大量现货，通常在交割月的第一天进行大量交割，迫使不愿意在接受交割后处理商品的多头仓促地卖出合约以平仓，从而使期货合约的价格下跌。行为人可以在此低价买入合约平仓获利，也可以在此更有利的价格上将现货商品买回。56与多头囤积相比，空头囤积相对少见。因为做空比做多更困难，需要控制更多的现货库存，导致成本也更高。57
比较法上对囤积操纵的规定，例如新加坡《证券期货法》第208条第( b)项规定，任何人不得直接或间接地囤积或试图囤积任何期货合约的基础商品。58新加坡《商品交易法》第46条第( b)项亦规定，任何人不得直接或间接囤积或试图囤积任何商品合约或商品期货合约下的商品。59
监管文件方面，根据国际证监会组织《市场操纵的调查与起诉》，囤积是指通过获取对衍生品合约及其基础资产的出价或需求面的控制，以达到支配性的头寸，此种支配性头寸可以被利用来操纵衍生品和/或基础资产的价格。就衍生品而言，在囤积的情况下，市场参与者或参与者集团在现货、衍生品或其它市场的资产上累积起控制性的头寸。然后，市场参与者或参与者集团要求空头持仓者或通过交割，或从操纵者处买入资产，或以被操纵者扭曲了的价格在衍生品市场与操纵者对冲其持仓的方式，了结他们合约项下的义务。60
2. 逼仓操纵
逼仓操纵，是指行为人通过在临近交割月或者交割月，利用不正当手段规避持仓限额，以形成持仓优势的手段进行操纵。
逼仓的具体做法是，行为人买入大量与短缺的可交割现货商品相关的多头合约，然后在合约到期后仍持有合约，就像他会持有这些合约等待交割一样。空头合约的持有者在现货市场上无法找到足够的可交割现货供应，因此他们被迫以高价向多头买入合约以平仓。61逼仓与囤积的区别在于，在囤积的情形下，行为人需要控制他所持有的期货合约所对应商品的几乎所有现货供应；而在逼仓情况下，行为人只需要在期货合约所对应的现货商品面临短缺时，获得大量的期货头寸。逼仓只发生在期货市场，而囤积还涉及现货市场，因此逼仓操纵者可以不持有任何现货头寸。62从行为人获益的角度来看，逼仓通常比囤积更容易成功。因为囤积的行为人最终必须在不大幅压低价格的情况下处理掉囤积的现货商品，否则其通过囤积获得的收益会随着现货商品价格的下跌而降低。63
逼仓之所以会发生，是因为对现货商品有需求的人通常不会通过期货市场来获得现货交割，期货交易机制也主要不是设计用来满足现货商品需求的。期货市场参与者主要包括以风险管理为目的的套期保值者和以从价格波动中获利为目的的投机者。由于期货市场的特殊功能，交割对于普通的交易者双方而言，既不在其预期中，也不是其所希望的。64逼仓本身并不一定意味着操纵。这个术语本来是被用于描述期货合约到期时的一种情况，即期货空头(套期保值者或投机者)因为一直等到合约末期才准备平仓，但他们发现此时已无法买入新的多头期货合约，可交割的现货库存很少，而从其他地方购买现货商品并通过交割进行结算也已经太晚了，导致其无法了结持仓，而被迫以高价对冲平仓。在这种情况下，尽管市场并没有出现一般意义上的囤积，但一直坚持持有期货多头头寸的交易者就可以获得其满意的平仓价格。因此，当交易者在期货市场占据支配性地位，但对现货商品没有控制权时，就有可能出现逼仓。逼仓可能是也可能不是由交易者的操纵意图所导致的。65因为类似逼仓的效果也可能由非故意的行为引起，例如普通的大型多头交易者正常要求交割，但空头害怕交割而抬高市场价格以对冲平仓。66
比较法上对逼仓操纵的规定，例如根据《欧盟委员会第2016/522号授权条例》，滥用逼仓是指利用在金融工具、相关现货商品合约或基于排放配额的拍卖产品的供给、需求或交付机制上占据支配地位的巨大影响，实质上扭曲或者可能扭曲其他对手方为了履行义务必须交割、提货或者迟延交割的价格。67
监管文件方面，根据国际证监会组织《市场操纵的调查与起诉》，逼仓是指利用某种资产的短缺来控制其需求面，并且利用短缺期间的市场拥挤状况来制造人为价格。68根据欧洲证券监管者组织《市场滥用指令实施指引》，滥用逼仓是指对某种金融工具和/或某种衍生品合约基础产品的供应、需求或交割机制有重大影响力的一个或多个交易者，利用其支配性的头寸来实质性地扭曲市场价格，使其他交易者不得不在此价格上交割、接受交割或延期交割此种金融工具/产品，以履行他们的合约义务。69根据英国《市场行为守则》，滥用逼仓是指交易者满足以下条件的情况：(1) 对某种合格投资或相关投资或某种衍生品合约基础产品的供应、需求或交割机制具有重大影响力；(2) 在某项投资中直接或间接地持有头寸，该投资项下所涉及的大量合格投资、相关投资或产品是可交割的；并且(3)其行为的目的是将价格固定在一个扭曲的水平，使其他交易者不得不在此价格上交割、接受交割或延期交割，以履行他们关于某种合格投资的义务。70
(五) 跨市场操纵
本来意义上的跨市场操纵，是指操纵的行为和结果涉及两个或两个以上具有直接价格影响关系的市场的操纵形式。市场之间的“直接价格影响关系”，这是指市场之间须具备通过合约设计、交易机制、价格决定关系等形式建立的联系。现实中跨市场操纵行为的典型形态可以归纳为两种，一种是市场力量型跨市场操纵，另一种是价格关联型跨市场操纵。《期货和衍生品法》第12条第2款第7、8项规定的囤积和逼仓属于市场力量型跨市场操纵。这两种操纵手段均利用了期现货市场间的连接点——交割条款，因而本身包含跨市场因素。而第9项规定的“利用在相关市场的活动操纵期货市场”，是以期货市场为目标市场的价格关联型跨市场操纵。
价格关联型跨市场操纵，是指行为人以某种手段造成一个市场的价格变动，从而影响另一个关联市场的价格的操纵形态。例如，当行为人持有的衍生品合约的结算价格与另一个市场的资产价格绑定时，他就可以通过在结算日操纵相关市场的资产价格，从而影响衍生品合约的结算价格。在价格关联型操纵中，其中一个市场有可能只是手段市场，而另一个市场则是目标市场。行为人通常会先行在目标市场持有相当规模的头寸，之后通过连续交易、约定交易、洗售、虚假申报、散布虚假信息等方式操纵手段市场的价格，通过两个市场间的价格关联性传导至目标市场，使目标市场的价格向有利于其所持有头寸的方向运动。在价格关联型操纵中，具体的操纵行为可能同时发生在两个市场，也可以只发生在手段市场，甚至可能导致手段市场中的亏损，而盈利则主要来自目标市场。只要盈利大于亏损，行为人实施的跨市场操纵就是有利可图的。当然，也有在两个市场中都盈利的情况。
比较法上对价格关联型跨市场操纵的规定，例如韩国《资本市场法》第176条第4款规定：无论何人，从事上市证券或者场内衍生商品的买卖，不得行使下列行为：(1) 在场内衍生商品的买卖中，以获取不当利益或者使第三人获取不当利益为目的，实施变动或者固定该场内衍生商品的基础资产的市场价格的行为；(2) 在场内衍生商品基础资产的买卖中，以获取不当利益或者使第三人获取不当利益为目的，实施变动或者固定该场内衍生商品市场价格的行为；(3) 在证券买卖中，以获取不当利益或者使第三人获取不当利益为目的，实施总统令规定的变动或者固定与该证券相关的证券市场价格的行为。71《欧盟委员会第2016/522号授权条例》将价格关联型跨市场操纵区分为跨交易场所操纵和跨交易产品操纵。其中，跨交易场所操纵，是指在某一交易场所内或场外进行交易或下达交易指令(包括下达有投资兴趣的征兆)，以便不正当影响另一交易场所内或场外的同一金融工具、相关的现货商品合约或基于排放配额的拍卖产品的价格(即在某一交易场所内或场外交易以便不正当凝固在另一个交易场所内或场外的金融工具的价格)。跨交易产品操纵，是指在某一交易场所内或场外进行交易或下达交易指令(包括下达有投资兴趣的征兆),以便不正当影响另一个或同一个交易场所内或场外的相关金融工具、相关现货商品合约或基于排放配额的相关拍卖产品的价格(即交易金融工具以便不正当凝固另一个或同一个交易场所内或场外的相关金融工具的价格)。72
监管文件方面，例如根据欧洲证券监管者组织《市场滥用指令实施指引》，在一个市场上进行交易从而不当地固定关联市场上金融工具的价格，是指在一个市场上从事交易，其目的在于不当地影响另一个市场上相同或相关金融工具的价格。例如通过从事某只股票的交易来将另一个市场上的衍生品的价格固定在扭曲的水平，或者通过交易某种商品衍生品的基础产品来扭曲衍生品合约的价格。73英国《市场行为守则》也将其界定为：“在一个市场或交易平台上从事交易，其目的在于不当地影响另一个指定市场上交易的相同或相关金融工具的价格。”74
(六) 其他手段操纵
行为人操纵期货市场的手段不限于《期货和衍生品法》中明确界定的九种，任何能够实现其影响期货交易价格或者期货交易量目的的均属于第12条第2款第10项规定的“操纵期货市场的其他手段” 。
1 See Comment, Manipulation of Commodity Futures Prices—The Great Western Case, 21 University of Chicago Law Review 94, 96-97 ( 1953); Craig Pirrong, Energy Market Manipulation:Definition, Diagnosis, and Deterrence, 31 Energy Law Journal 1, 3-6 (2010)； 李明良、李虹：《〈多德—弗兰克法〉期货市场反操纵条款研究》，载张育军、徐明主编：《证券法苑》(第5卷)，法律出版社2011年版，第1199—1211页。
2 See Philip McBride Johnson, Commodity Market Manipulation, 38 Washington and Lee Law Review 725, 730-732, 776-777 ( 1981); Jerry W. Markham, Manipulation of Commodity Futures Prices—The Unprosecutable Crime, 8 Yale Journal on Regulation 281, 283 (1991); Rosa M. Abrantes-Metz, Gabriel Rauterberg & Andrew Verstein, Revolution in Manipulation Law: The New CFTC Rules and the Urgent Need for Economic and Empirical Analyses, 15 University of Pennsylvania Journal of Business Law 357, 366-368 ( 2013 ); Ronald H. Filler and Jerry W. Markham, Regulation of Derivative Financial Instruments (Swaps, Options and Futures): Cases and Materials, West Academic Press, 2014, pp. 505-506； 上海期货交易所《“期货法”立法研究》课题组编著：《“期货法”立法研究》，中国金融出版社2013年版，第644、655—657页；汤欣、杨青虹：《期货跨市场操纵的界定与立法完善》，载曹越主编：《期货及衍生品法律评论》(第1卷)，法律出版社2018年版，第107页。
3 参见杜惟毅、张永开：《期货市场操纵行为的类型及认定标准研究》，载黄红元、徐明主编：《证券法苑》(第9卷)，法律出版社2013年版，第739—741页；程红星、王超：《美国期货市场操纵行为认定研究》，载曹越主编：《期货及衍生品法律评论》 (第1卷)，法律出版社2018年版，第82—85页；程红星、王超：《期货市场操纵民事赔偿机制研究》，载陈洁主编：《商法界论集》 (第2卷)，法律出版社2018年版，第49页；姜德华：《期货市场反操纵监管问题研究》，载《价格理论与实践》2020年第5期，第33—34页。
4 参见杜惟毅、张永开：《期货市场操纵行为的类型及认定标准研究》，载黄红元、徐明主编：《证券法苑》(第9卷)，法律出版社2013年版，第739—741页；赵振华、江海亮：《论期货市场操纵行为的民事责任》，载《中国矿业大学学报(社会科学版)》 2013年第1期，第42页；叶林主编：《期货期权市场法律制度研究》，法律出版社2017年版，第168—173页；姜德华：《期货市场反操纵监管问题研究》，载《价格理论与实践》2020年第5期，第33—34页。
5 参见王瑞贺、方星海主编：《中华人民共和国期货和衍生品法释义》，法律出版社2022年版，第24页。
6 参考《中国证券监督管理委员会证券市场操纵行为认定指引(试行)》第20、21条。
7 参见侯幼萍、程红星：《期货法立法基础制度研究——金融期货的视角》，立信会计出版社2014年版，第210—211页。
8 参见姜洋主编：《期货市场新法规解释与适用》，法律出版社2007年版，第276—277页。
9 参见刘凤元：《现货市场与衍生品市场跨市监管研究》，载《证券市场导报》 2007年第9期，第39页。
10 《韩国资本市场法》，董新义译，知识产权出版社2011年版，第152页。
11 参考《中国证券监督管理委员会证券市场操纵行为认定指引(试行)》第24、25条。
12 参见刘凤元：《现货市场与衍生品市场跨市监管研究》，载《证券市场导报》 2007年第9期，第39页。
13 参见姜洋主编：《期货市场新法规解释与适用》，法律出版社2007年版，第277页。
14 参见王瑞贺、方星海主编：《中华人民共和国期货和衍生品法释义》，法律出版社2022年版，第25页。
15 中国证券监督管理委员会组织编译：《日本金融商品交易法及金融商品销售等相关法律》，法律出版社2015年版，第759—761页。
16 中国证券监督管理委员会组织编译：《日本商品期货交易法》，法律出版社2019年版，第125页。
17 《韩国资本市场法》，董新义译，知识产权出版社2011年版，第151页。
18 刘春彦、林义涌、张景琨编译：《欧盟市场滥用行为监管法律法规汇编》，中国金融出版社2020年版，第70—71页。
19 The Committee of European Securities Regulators, Market Abuse Directive Level 3—First Set of CESR Guidance and Information on the Common Operation of the Directive, CESR/04-505b, 4. 11 (c).
20 The Code of Market Conduct, 1. 6. 4(2).
21 参见张国炎：《期货交易中“对敲”的定性与规制》，载《社会科学》2015年第1期，第111页以下。
22 参见〔美〕杰瑞·W.马卡姆：《商品期货交易及其监管历史》，大连商品交易所本书翻译组译，中国财政经济出版社2009年版，第51页。
23 不包含洗售情节的案件，参见纤维板1910合约操纵案，中国证监会行政处罚决定书(黄鑫、蒋君、徐卫)〔2021〕100号。
24 参考《中国证券监督管理委员会证券市场操纵行为认定指引(试行)》第28条。
25 参见姜洋主编：《期货市场新法规解释与适用》，法律出版社2007年版，第277—278页。
26 中国证券监督管理委员会组织编译：《日本商品期货交易法》，法律出版社2019年版，第125页。
27 刘春彦、林义涌、张景琨编译：《欧盟市场滥用行为监管法律法规汇编》，中国金融出版社2020年版，第70页。
28 The Committee of European Securities Regulators, Market Abuse Directive Level 3—First Set of CESR Guidance and Information on the Common Operation of the Directive, CESR/04-505b, 4. 11 (a).
29 The Code of Market Conduct, 1. 6. 2(2).
30 参见《〈关于期货交易管理条例第七十条第五项“其他操纵期货交易价格行为”的规定〉起草说明》，载中国证券监督管理委员会网站，http://www. csrc. gov. cn/csrc/c101902/c1039207/content. shtml，最后访问时间：2022年9月1日。
31 参见王瑞贺、方星海主编：《中华人民共和国期货和衍生品法释义》，法律出版社2022年版，第27页；程红星主编：《中华人民共和国期货和衍生品法释义》，中国金融出版社2022年版，第36页。
32 刘春彦、林义涌、张景琨编译：《欧盟市场滥用行为监管法律法规汇编》，中国金融出版社2020年版，第72页。
33 Technical Committee of the International Organization of Securities Commissions, Addendum to Investigating and Prosecuting Market Manipulation 2 ( 2013 ), https://www. iosco. org/library/pubdocs/pdf/IOSCOPD411. pdf，最后访问时间：2022年9月1日。
34 The Committee of European Securities Regulators, Market Abuse Directive Level 3—First Set of CESR Guidance and Information on the Common Operation of the Directive, CESR/04-505b, 4. 11 (d).
35 The Code of Market Conduct, 1. 6. 2(4).
36 参见王瑞贺、方星海主编：《中华人民共和国期货和衍生品法释义》，法律出版社2022年版，第26页。
37 参见程红星主编：《中华人民共和国期货和衍生品法释义》，中国金融出版社2022年版，第36页。
38 参考《中国证券监督管理委员会证券市场操纵行为认定指引(试行)》第31、32、33条。
39 中国证监会大连监管局行政处罚决定书(曾改雄)〔2018〕1号。
40 上海期货交易所“境外期货法制研究”课题组编著：《新加坡期货市场法律规范研究》,中国金融出版社2007年版，第235页。
41 同上书，第491—492页。
42 中国证券监督管理委员会组织编译：《日本金融商品交易法及金融商品销售等相关法律》，法律出版社2015年版，第761页。
43 《韩国资本市场法》，董新义译，知识产权出版社2011年版，第151—152页。
44 中国证券监督管理委员会组织编译：《欧盟证券监管法规汇编》，法律出版社2013年版，第113页。
45 刘春彦、林义涌、张景琨编译：《欧盟市场滥用行为监管法律法规汇编》，中国金融出版社2020年版，第30页。
46 The Committee of European Securities Regulators, Market Abuse Directive Level 3—First Set of CESR Guidance and Information on the Common Operation of the Directive, CESR/04-505b, 4. 13 (b).
47 The Code of Market Conduct, 1. 7. 2(1).
48 参考《中国证券监督管理委员会证券市场操纵行为认定指引(试行)》第35、36条。
49 刘春彦、林义涌、张景琨编译：《欧盟市场滥用行为监管法律法规汇编》，中国金融出版社2020年版，第31页。
50 See Joseph J. Bianco, The Mechanics of Futures Trading: Speculation and Manipulation, 6 Hofstra Law Review 27, 29 (1977).
51 See Comment, Manipulation of Commodity Futures Prices—The Great Western Case, 21 University of Chicago Law Review 94, 95 (1953).
52 See Note, The Delivery Requirement: An Illusory Bar to Regulation of Manipulation in Commodity Exchanges, 73 Yale Law Journal 171, 175-176 (1963).
53 See Jerry W. Markham, Manipulation of Commodity Futures Prices—The Unprosecutable Crime, 8 Yale Journal on Regulation 281, 294 (1991).
54 See Rosa M. Abrantes-Metz, Gabriel Rauterberg & Andrew Verstein, Revolution in Manipulation Law: The New CFTC Rules and the Urgent Need for Economic and Empirical Analyses, 15 University of Pennsylvania Journal of Business Law 357, 367 (2013).
55 See Comment, Manipulation of Commodity Futures Prices—The Great Western Case, 21 University of Chicago Law Review 94, 100 (1953).
56 See Comment, Manipulation of Commodity Futures Prices—The Great Western Case, 21 University of Chicago Law Review 94, 102 (1953); Ralph T. Byrd, No Squeezing, No Cornering:Some Rules for Commodity Exchanges, 7 Hofstra Law Review 923, 931 (1979).
57 See Linda N. Edwards & Franklin R. Edwards, A Legal and Economic Analysis of Manipulation in Futures Markets, 4 Journal of Futures Markets 333, 343 (1984).
58 上海期货交易所“境外期货法制研究”课题组编著：《新加坡期货市场法律规范研究》,中国金融出版社2007年版，第234—235页。
59 上海期货交易所“境外期货法制研究”课题组编著：《新加坡期货市场法律规范研究》,中国金融出版社2007年版，第491页。
60 Technical Committee of the International Organization of Securities Commissions, Investigating and Prosecuting Market Manipulation 6 ( 2000 ), https://www. iosco. org/library/pubdocs/pdf/IOSCOPD103. pdf，最后访问时间：2022年9月1日。
61 See George A. Davidson, Squeezes and Corners: A Structural Approach, 40 Business Lawyer 1283, 1284 (1985).
62 See Rosa M. Abrantes-Metz, Gabriel Rauterberg & Andrew Verstein, Revolution in Manipulation Law: The New CFTC Rules and the Urgent Need for Economic and Empirical Analyses, 15 University of Pennsylvania Journal of Business Law 357, 367-368 (2013).
63 See Jerry W. Markham, Manipulation of Commodity Futures Prices—The Unprosecutable Crime, 8 Yale Journal on Regulation 281, 293 (1991).
64 See Note, The Delivery Requirement: An Illusory Bar to Regulation of Manipulation in Commodity Exchanges, 73 Yale Law Journal 171, 172-173 (1963).
65 See Comment, Commodities: Futures Control: Manipulation under the Commodity Exchange Act, 57 Minnesota Law Review 1243, 1248-1249 (1973).
66 See Note, The Delivery Requirement: An Illusory Bar to Regulation of Manipulation in Commodity Exchanges, 73 Yale Law Journal 171, 176 (1963).
67 刘春彦、林义涌、张景琨编译：《欧盟市场滥用行为监管法律法规汇编》，中国金融出版社2020年版，第70—73页。
68 Technical Committee of the International Organization of Securities Commissions, Investigating and Prosecuting Market Manipulation 6 ( 2000 ), https://www. iosco. org/library/pubdocs/pdf/IOSCOPD103. pdf，最后访问时间：2022年9月1日。
69 The Committee of European Securities Regulators, Market Abuse Directive Level 3—First Set of CESR Guidance and Information on the Common Operation of the Directive, CESR/04-505b, 4. 12 (c).
70 The Code of Market Conduct, 1. 6. 4(4).
71 《韩国资本市场法》，董新义译，知识产权出版社2011年版，第152—153页。
72 刘春彦、林义涌、张景琨编译：《欧盟市场滥用行为监管法律法规汇编》，中国金融出版社2020年版，第70页。
73 The Committee of European Securities Regulators, Market Abuse Directive Level 3—First Set of CESR Guidance and Information on the Common Operation of the Directive, CESR/04-505b, 4. 12 (f).
74 The Code of Market Conduct, 1. 6. 4(7).